Ключевой момент успеха любого биржевого рынка заключен в рисках. Задача организатора - исключить риски, где это возможно, минимизировать или сделать понятными и управляемыми те, что не поддаются полному устранению.

   Зачастую, приходится искать компромиссные решения, поскольку обеспечение ликвидности рынка - тоже снижение рисков. А скорость совершения операций - ключ к ликвидности, порой противоречит интересам участников рынка. Да и обеспечение гарантии выполнения сделок иной раз настолько нетехнологично и громоздко, что становятся тормозом при заключении договоров.

   Внедрение электронно-цифровой подписи (ЭЦП) в полном объеме, как того требует законодательство, порой завершается компромиссом между скоростью и полнотой. Например, получение метки времени от сервера центра сертификации ключей - довольно медленная операция. Она может увеличить время наложения ЭЦП на десятки секунд. А биржевой рынок в настоящее время оперирует даже не секундами, а миллисекундами, и любая задержка здесь - критична. С юридической же точки зрения, наличие электронно-цифровой подписи без метки времени, делает её сомнительной.

   Нужен компромисс, который чаще всего решается на организационном уровне. Существуют правила Биржи, которые перед тем, как стать нормативным документом утверждаются регулятором. Собственно, вся биржевая торговля является "особым правовым полем", где действуют не только законы, но и принятые на бирже нормативы. Это примерно как Устав в армии: с одной стороны, бойцы и командиры - граждане, а с другой - боец не имеет права обсуждать приказы командиров или, к примеру, подать на своего командира в суд. Потому как особое правовое поле: Устав.

   Те, кто нашёл компромиссное решение - настолько горды собою, что готовы отсутствие необходимого по закону атрибута ЭЦП преподнести публике, как огромное достижение. С точки зрения практики, в таком решении нет ничего выдающегося. Всё, что невозможно решить с помощью техники, решается административно. Давным-давно придуманы правила техники безопасности, что тоже является организационным решением, сродни правилам биржевой торговли.

   Искусство организатора заключается в понимании, какие вопросы можно решить технически, а какие можно решить при помощи правил. В конце концов все, кто желает торговать на бирже, присоединяется к правилам, подписывая соответствующий документ. Чаще всего, это договор присоединения.

   Или, к примеру, другой спорный вопрос: участник биржи (брокер) выставил заявку на покупку или продажу. С точки зрения закона, заявка - не договор, но правила биржи однозначно трактуют заявку брокера, как намерение заключить договор. Сам договор возникает на бирже уже без его непосредственного участия, автоматически. С точки зрения Гражданского кодекса, даже тот исчерпывающий перечень существенных условий договора, но без подписи сторон, договором как таковым не является. Брокер всего лишь направил подписанную заявку, а сам договор в глаза не видел.

   Если следовать букве закона, нужно, чтобы брокер подписал заключенный на бирже договор. Но в реальной жизни такое, конечно же, не реально. Например, брокеры целый день торговали, один и тот же актив несколько раз менял владельца, пока не окончились торги и этот актив оказался в чьих-то руках.

   За день актив мог совершить длинное путешествие. Но были ли на самом деле договора? Если кто-то в этой длинной цепочке не подпишет договор (по закону - имеет право), как быть с остальными? Нужно ли считать, что сделки всё-таки были совершены? Имел ли право брокер, который купил некий актив снова выставить заявку о продаже того же актива? Ведь без исполнения только что заключенного договора никаких прав на этот актив у него нет! Право собственности еще не перешло к нему!

   Здесь также вступает в силу правило особого правового поля: намерение заключить договор на бирже приравнено к его заключению и немедленному исполнению. Подпись под договором, точнее, под ведомостью заключенных в течение торгового дня договоров ставит уже биржа. Сей документ также носит еще одно название: ведомость сквитованных распоряжений. Эта формулировка более точно отражает суть происходящего в течение торговой сессии.

   Реально расчёты на бирже проводятся в конце торговой сессии. Формируется ведомость сквитованных распоряжений, проверяется. Если в ведомости содержатся ошибки, скорее всего, будут аннулированы все договора, заключенные во время этой торговой сессии. Если всё в порядке, формируются приказы на выполнение расчётов по деньгам и активам. Когда расчёты проведены, на биржу поступают сообщения о том, что расчеты окончены. Только теперь можно говорить о том, что сделки выполнены.

   На фондовом рынке есть такой персонаж, в Украине он называется хранитель, в России - депозитарий. Суть его деятельности - учет прав собственности на ценные бумаги. Хранитель чуть ли не единственный, кто может подтвердить это право. Перечисление ценных бумаг с одного депозитарного счета на другой - основание для перехода прав собственности к другому владельцу. На протяжении торговой сессии, разумеется, никакие депозитарные операции не выполняются.

   В случае биржевой торговли, они проводятся хранителем или депозитарием на основании ведомости сквитованных распоряжений и, иногда, подтверждения об оплате, уже после завершения торгов. В обычной же практике, перечисление проводится хранителем на основании распоряжения депонента. Или, возможно, управляющего его счётом. Передать управление счетом - это как написать доверенность на управление автомобилем. Прав на него у водителя хватает только для того, чтобы сесть за руль и, в соответствии с правилами дорожного движения, разъезжать по дорогам.

   Если у вас есть депо-счет, убедиться в том, что вы на самом деле являетесь владельцем ценных бумаг, можно исключительно на основании выписки с депо-счета. Эта выписка имеет с точки зрения закона (и налоговой) статус первичного документа, т.е. законного способа подтверждения прав собственности.

   А для совершения множественных сделок на бирже нужен компромисс, позволяющий свободно покупать и продавать активы. Иначе, биржевая торговля быстро придёт в упадок, поскольку усилия, которые понадобятся для совершения и выполнения сделок, превзойдут всякую выгоду от них.

   С одной стороны, нужно гарантировать исполнение биржевой сделки, с другой - обеспечить лёгкость и скорость их заключения. Чтобы достичь этого, в мире придумано два способа: либо заранее блокировать активы, чтобы на время биржевой сессии исключить всякую возможность распоряжаться ими кому бы то ни было, даже законному владельцу, либо требовать от брокера гарантийного обеспечения, взноса в страховой фонд и т.п. И то, и другое, замораживает средства.

   Страховой фонд замораживает их надолго, чаще всего до момента выхода брокера из числа участников биржи. Какой взнос должен быть у брокера? Каждая биржа вправе диктовать собственные требования, но исходя из здравого смысла, эта цифра находится в пределах 10% от объема сделок. Каждый раз, когда брокер выставляет заявку, нужно проверять, хватает ли у него обеспечения для заключения сделки? Рано или поздно наступит момент, когда брокер не сможет заключить сделку. Маленький страховой фонд - плохо, мало сделок, большой - еще хуже, деньги заморожены и не приносят никакого дохода. А с точки зрения технической реализации - почти идеальный вариант, и математика простая.

   Другое решение - накануне проведения торгов блокировать 100% денег и активов, которыми брокер собирается оперировать. Идеально с точки зрения рисков! Самая лучшая гарантия совершения сделок. Но, активы-то будут целый день обездвижены, и не факт, что не напрасно. Кроме того, процедуры блокировок, а затем разблокировок, требуют времени, да и не всегда это бесплатно!

   Компромисс - не разблокировать активы после окончания торгов, а держать их всё время заблокированными, а к разблокировке прибегать только в том случае, когда с этими бумагами не будет заключаться договора на бирже. Кроме того, существует такая вещь, как маржинальная торговля. Без нее интернет-трейдинг потерял бы добрую половину своей привлекательности. Заработок брокера на фондовом рынке сегодня не столько в том, чтобы взять с клиента комиссию, а в том, чтобы его кредитовать. Деньгами или бумагами. Если клиент получает под залог своих денег бумаги, у него появляется возможность открывать короткие позиции.

   Время уходит на доставку распоряжения, проверку и исполнение. А потом еще надо сообщить бирже о состоянии заблокированных активов.

   Когда смотришь, как это делается на украинском фондовом рынке, хочется плакать. Брокер должен с утра, в день торгов, сформировать распоряжения хранителю, кое-кто вынужден делать это врукопашную, т.е. нести хранителю распечатанные документы с подпись и печатью. Хорошо, если в документе нет ошибок, а хранитель находится в соседнем кабинете. Тогда он занесет данные в свой компьютер и выполнит распоряжение. Затем сведения о выполненной блокировке должны попасть в депозитарий, и только потом отобразиться на бирже в виде брокерского лимита.

   После окончания торгов нужно получить у хранителя выписку о движении и выписку со счета. Чтобы сформировать выписку, хранитель тоже должен получить распоряжение (оно называется информационное) и дать распоряжение на разблокировку активов.

   Хорошо бы, чтоб всю эту кухню упростить, ну или хотя бы автоматизировать. Упростить труднее всего. Двухуровневая депозитарная система прижилась в нашем отечестве. И свернуть её до одноуровневой, как принято в некоторых странах, без боя не выйдет. Автоматизировать - проще. Задача решается в рамках электронного документооборота между брокерами, хранителями, депозитариями и биржами. И, кстати, не так дорого.

   Но на этом песня не кончается. Бумаги заблокированы. Дело за малым, заблокировать деньги. С блокировкой денег ситуация немного другая, но не менее заковыристая. Тут вступает в силу так называемая расчетная модель, которую реализует биржа. Думаете, тут нет простора для творчества? Отнюдь! И в двух словах все тонкости этого дела не объяснить.

   Во-первых, некоторые биржи для выполнения блокировки денег требуют, чтобы эти самые брокерские деньги были перечислены на счет депозитария в НБУ. Банки, например, от такой перспективы не испытывают прилива счастья, поскольку назад деньги в тот же день, скорее всего, не вернутся. А значит, для соблюдения требований того же НБУ к ликвидности, нужно будет откуда-то привлечь лишние деньги. И заплатить за это мероприятие проценты.

   Риск-менеджер брокера тоже не будет в восторге от того, что деньги окажутся на счету депозитария. Ну да, вроде бы и депозитарий надёжный, да и счет у него в НБУ... А всё-таки, депозитарий - обыкновенное юридическое лицо! Риск ареста или другого вполне законного действия, блокирующего средства на банковских счетах никто не отменял. В крупной зарубежной компании, которая собирается торговать на нашем рынке, риск-менеджер от греха подальше может и запрет наложить на такой фокус с деньгами.

   Нужен компромисс? Конечно! Расчетная модель должна убрать хотя бы явные риски. Хорошо бы еще, чтоб и решение оказалось при этом технологичное.

   Да, а по сделкам, совершенным на бирже нужно провести расчёты в деньгах. И не факт, что в тот же день. Поскольку в расчётных моделях существует такое понятие, как T+<отсрочка расчёта по договору, дней>. Хорошо, когда T+0, т.е. расчёты выполняются в тот же день. А если T+3, или T+30?

   В общем, когда разработчик программного обеспечения слушает всё, что ему повествует добросовестный организатор торгов, в качестве исходных данных для разработки, главное - не потерять душевное равновесие. Потому что найти приемлемое техническое решение - крайне сложно. А главное, непонятно, на какие факторы можно повлиять, какие - обойти, а какие - не подлежат пересмотру ни при каких обстоятельствах.

   В этой ситуации роль постановщика становится важной, как никогда. Найти решение за одну итерацию, как правило, не удается. Лучший путь - дать на рассмотрение организатора несколько вариантов, не стесняясь при этом нарушить кое-что из первоначальных "непременных условий". Глядишь, что-то окажется не столь существенным, как это казалось на первый взгляд.

  

   Попробую сформулировать одну мысль, довольно спорную.

  

   Зачем вообще нужен фондовый рынок? И кому он нужен? Когда разразился мировой экономический кризис, было высказано много критики в адрес фондового рынка. Мол, всё зло от него. На мой взгляд, это не совсем так.

   Есть одна интересная особенность в эмиссии ценных бумаг. В отличие от денежной эмиссии, она не приводит к инфляции. Суть же фондового рынка, на мой взгляд, заключается в том, что он позволяет преодолеть противоречие, заложенное в природе денег. Деньги - средство обмена и накопления. Накопление выводит денежную массу из оборота, связывает её. А это приводит к дефляции, недостатку денег. Напечатав новые, мы вызовем инфляцию, что приведет, в том числе, к обесцениванию уже накопленных средств. Как вернуть деньги в экономику, но при этом не обесценить их? Эта задача и решается с помощью рынка ценных бумаг, а точнее таким персонажем фондового рынка, как институциональный инвестор. В их число входят пенсионные фонды, страховые компании, компании по управлению активами.

   Самый важный из них - пенсионный фонд. Регуляторная политика по отношению к пенсионным фондам выстроена таким образом, что в портфеле фонда львиная доля должна быть размещена в ценных бумагах. Не всяких, конечно, а только очень надежных. Остаток средств фонд может держать в недвижимости, банковских металлах и депозитах, корпоративных правах и т.п. Но самая большая доля - в ценных бумагах.

   Что же происходит, когда участники пенсионного фонда вносят туда отчисления, т.е. приносят деньги? Фонд должен привести свой портфель к требованиям закона. А значит, разместить новые деньги в ценных бумагах, влить их в экономику. Парадоксально, но более 60% всех американских активов принадлежат пенсионным фондам. Ну да, пока экономика создает новую стоимость и нуждается в притоке денежной массы, система работает нормально. А когда материальное производство находится в другой стране? Если промышленность жива, она справляется с давлением денег, которые приносят инвесторы. А если нет? Самый лёгкий путь - надувание рыночных пузырей, не имеющих никакого отношения к реальной жизни.

   Компромиссный вариант - производить интеллектуальный продукт, который базируется не на материальном производстве. Отсюда - борьба за соблюдение авторских прав, поскольку они теперь - основной продукт экономики. Появление таких метафор, как постиндустриальное общество - тоже из этой оперы. Но не всё так просто, и путь становления новой экономики еще только начинается. Какие компромиссы будут найдены на этом пути, чтобы наконец-то заработал новый экономический порядок, пока трудно сказать. Да и будет ли он найден?